债市回暖 隐忧仍存
本报记者 闫立良
银行刚刚上缴完存款准备金，1010亿3年期定向票据就再次出山，定向央票之后就是加息的规律，让市场增强了对下一步紧缩措施的预期，这也让已经出现回暖迹象的债市蒙上了一层“阴影”。
15日，是各银行上缴存款准备金的日子。当日，上证国债市场出现了罕有的指数宽幅震荡的行情，指数日内波幅超过了0.5%。当日该指数大幅低开于109.57点，早盘一直在开盘附近的低位徘徊并触及日内低点109.41点，午后受到长期国债招标利率较低的利好刺激，市场快速反弹，反弹高点见109.97点，最终收盘于109.95点，成交量明显减少，成交金额为2.86亿元。
同日，回购市场也延续利率下行的态势，全天加权平均利率1.8695%，比前一天下降了8.97个bp，成交1326亿，在充足的流动性推波助澜下，主力品种R001和R007利率继续下探；20年期超长国债中标利率4.52%，仅比二级市场10年期国债高了不到20bp，低于市场预期，认购倍数2.15倍，是今年国债最高的认购倍数。这些都说明市场资金确实比较多。
近两个月来，发行机构发行的
债券大多为浮动利率品种，为了节省发行成本和顾及市场需求，几乎未发行长期债券，加上国债的免税效应，从长期来看跨越多个经济周期的国债品种可以满足资金富余机构的资产配置需求。本期国债4.52%倒推折算税前收益率达到6.03%，适合银行机构的长期投资用途。这可以看作是20年期国债热销的原因。
同时，7月份CPI却到了5.6%的历史高位。在上缴存款准备金之后，新的紧缩政策如期而至，央行周五再度发行1010亿3年期定向票据，发行利率3.69%。这与周四刚刚发行的3年期央票3.71%的中标利率相比，定向央票再次体现出惩罚的意味。定向央票之后就是加息的规律，让回暖的债市再次感受到了紧缩的压力。
7月份的
金融统计数据显示，当月信贷新增规模2314亿元，创下了同期历史新高。这给央行回笼流动性造成了很大压力。
定向央票发行之后总是伴随着加息的出台，这已成为规律。但中国银行全球金融市场部交易中心董德志认为，这次发行定向央票距离7月20日央行上调存贷款利率没有多长时间，虽然7月份CPI增速超过5%达到10年以来的新高，但上次加息之后可能还要经历一个政策观察期，短期内再次加息的可能性不大。
但申万研究所李慧勇指出，通货膨胀率的提高使得利率偏低的问题更加突出，也使得利率正常化的速度会明显加快。预计未来12个月，利率将上调3次。明年上半年存款利率将上调到4.14%的水平。
认为未来将有更严厉紧缩政策出台的机构不在少数。华富
基金认为，央行很可能为缓解实际利率为负的状况而继续加息，而逐步小幅加息、略微加快人民币升值幅度和保持流动性适度偏紧将是央行采取的主要对策。
对于债市回暖的现象，机构心态谨慎。
国海富兰克林基金表示，债券市场短期、中期均不乐观。不过中邮、万家等机构认为，尽管紧缩政策的预期将抑制市场收益率回落，但信贷紧缩下导致的债券配置需求仍在。也有机构表示未来的市场将是震荡的行情，如
国泰基金建议机构投资者或可发现长期债券投资价值，密切关注企业债，未来也很有可能成为市场追捧的对象。
从收益率曲线变化的角度分析，7月下旬以来的债市小幅反弹行情中，金融债收益率下降的幅度较小，并且仅仅5-7年品种的收益率下降10个基点左右，其它期限品种的收益率变化不大；而国债收益率下降的幅度相对大于金融债的变化幅度，5-7年期品种的收益率下降20个基点左右，并且1-20年的国债收益率都有不同幅度的下降。金融债和国债收益率不同的变化造成了本轮反弹中两种债券利差扩大的现象。
分析人士认为，债市的小幅反弹在于临近年中时段，年初以来一直未建仓的机构为了完成年度任务指标，开始急于增加投资价值高、市场风险相对小的债券品种，所以大多集中增持了些中期债券、尤其是中期品种的国债品种。未来在机构建仓能够完成年度投资后，必然坚持原先的谨慎操作策略。
证券日报
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