海马转债进入转股期点评

　　转股溢价率过高，料多数投资者不会转股截止7月14日，海马转债的转股溢价率已经达到237.57%，如果以目前海马股份（爱股,行情,资讯）的股价计算，则投资者将一张转债转股并于第二天出售后可获得32.17元(假设第二天股价维持不变)。而如果其在二级市场卖出，则可获得106.88元。上述两方案间收益差距巨大，且转股方案需要承担转股次日正股下跌风险，因此投资者在进入转股期后转股的概率较低。同时，过高的转股溢价率显示出转债的股性已经严重低于市场平均水平，因此在今后一段时间内即使海马股份上涨，转债伴随其上涨的幅度也会相当有限。我们假设市场状况不发生改变，对可转债价格以及正股价格进行拟合，发现海马转债在目前价位上对海马正股的向上弹性仅为0.6%。目前，海马转债的转换价值为32.17元，远低于其票面价值，转股溢价率为237.57%，市场平均转股溢价率为51.72%。因此，在某种意义上讲，海马转债相对于其正股的估值过高。

　　假设公司不下调转股价并且以当前正股价格进行计算，则海马转债降至48.78元时才可令其转股溢价率回归至市场平均水平。同时，根据海马转债募集说明书的相关条款，海马转债在进入转股期后，若在连续30个交易日内股价低于转股价的70%，可转债持有人有权将其持有的全部或部分可转债按面值的105%(含当期利息)回售给公司。目前海马转债的价格为106.88元，转股溢价率为234.57%，以7月14日海马股份收盘价5.88元计算，如果发行人希望有效地控制回售风险，则至少需要将转股价由18.28元降低至8.4元，但这将使EPS在原方案的基础上再次摊薄6%，业绩摊薄作用较为明显。同时，海马股份的现金较为充裕，一季末拥有货币资金共计309890万元，可以满足回售时对现金的需求。因此，我们认为海马转债的发行人接受投资者回售的可能性相对较大。

　　张旭，皮敏

　　来源：国信证券
　　

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