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上市一个月,白糖期权比豆粕期权更容易赚钱吗?

2017-05-19 14:27 和讯网

  一、白糖期权整体运行概况

  白糖期权于2017年4月19日上市,至今已经一个月时间,品种运行平稳而有序。这主要表现在以下三个方面。第一,白糖期权持仓量不断增加。由图1可知,白糖期权从上市第一周开始持仓量就不断增加,增加的速率也就是图1中红线的斜率非常稳定,截止到5月17日收盘,持仓量达到了7万手。第二,成交易稳定在一周4万手。除第一周8万手,第二周7万手之外,随后三周都维持在4万手左右,平均一天交易0.8万手。第三,行权数量和成交量相比微乎其微。图2显示了截止到5月17日为止的期权行权统计,表现出两个特征,首先是行权数量共有22手,这和每周4万的成交量相比,微乎其微;其次,行权主要集中在SR1707和SR1709合约,分别是4手和18手。

  图1 白糖期权上市五周的持仓量和成交量统计

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  (第一周包含三个交易日,第五周也包含三个交易日)

  图2 白糖期权上市一个月行权的张数

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  结论1:白糖期权持仓量不断增加,成交量基本稳定,该品种处于稳中有进的开始阶段。

  二、隐含波动率是否正常

  隐含波动率是期权价格的另一种表现形式,上市一个月来,白糖期权的隐含波动率合理吗,是否处于高位?这是广大交易者非常关心的问题。

  首先,白糖的历史波动率处于历史最低状态。白糖指数历史波动率20天均值如图3所示。由图可知,目前白糖的20天历史波动率均值处于8%到12%的震荡区间,最新数值在10.5%左右。进一步研究图4的历史波动锥可知,白糖的20天历史波动率的中位数和均值分别是15.5%和17%,10.5%处于历史数据的25分位数12之下。这表示目前白糖指数的波动率处于历史上的最低状态。

  图3 白糖指数历史波动率的20天均值

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  图4 白糖指数历史波动锥

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  其次,白糖隐含波动率处于偏低状态。与历史波动率相比,白糖主力合约SR1709对应的平值期权隐含波动率如图5所示。上市第一天,白糖期权的隐含波动率较高,维持在12.5,随后一路下跌,目前维持在10左右。由图5可知,在上市一个月中,前两个星期,白糖期权主力合约的平值期权隐含波动率高于历史波动率,后两个星期,隐含波动率稍低于历史波动率,这与现有经验并不相符合,后面会解释该现象。

  根据上市一个月的数据,可以得到以下两个结论。

  结论2:白糖期权的隐含波动率偏低,目前平值期权隐含波动率低于历史波动率。

  结论3:白糖期权的历史波动率处于历史上的最低位,历史波动率的20天均值处于25分位数之下。

  图5郑商所的白糖期权1709的隐含波动率的图(将历史波动率增加其中)

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  三、波动率SKEW—隐含波动率的进一步解读

  白糖价格对数收益率分布的偏度(Skewness)是白糖期权交易员非常关心的指标,它定义了隐含波动率微笑曲线的形状,曲线上出现的局部定价偏差可以用Skew来衡量。统计结果显示,白糖历史波动率的偏度为正,这表示白糖大涨的概率超过大跌的概率。

  图6郑商所的白糖期权1709的PC SKREW图(PC SKREW=IVput delta=0.25/ IVcall delta=0.25)

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  由图6可知,在大多数时候,白糖的隐含波动率的微笑曲线的偏度小于1,这与历史波动率检验的结果相符合。同时,偏度最小也有0.94,这表示白糖处于震荡行情,大涨的概率与大跌的概率基本一致。

  结论4:白糖期权的认购和认沽的隐含波动率曲线的偏度基本正常,没有出现明显套利机会。

  四、谁是最稳定的策略?

  上市一个月来,哪个策略在白糖期权上能够保持稳定的盈利?做卖方比较有优势还是做买方比较有优势?这些都是期权交易者非常关心的问题。以下针对这两个问题给出合理的解答。

  首先,白糖主力合约SR1709的在期权上市一个月走出一波震荡行情,具体见图7。在上市的4周时间内,从4月19日到5月17日,白糖SR1709从6790点开盘,到6746点收盘,白糖走出了一波震荡的行情,SR1709合约下跌0.65%。

  图7 白糖SR1709上市一个月的走势图

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  其次,白糖期货的波动具有明显的季节性。由图8可知,白糖期货的波动具有以下特征。第一,从四月到五月,波动幅度明显变小。第二,五月的波动幅度均值是所有月份中最小的,四月次之。这表示白糖期权上市的一个月,大家对于波动率有减小的预期。这也印证了第二部分的结论1(白糖期权的隐含波动率偏低,目前平值期权隐含波动率低于历史波动率。),因为隐含波动率是大家对于未来波动的预期。

  图8 白糖期货各月波动幅度情况

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  (波动幅度绝对值=ABS(月收盘价-月开盘价)/月开盘价)

  最后,为了验证何种策略比较有效,我们构建了常见的三种期权策略,做多策略、做空策略和震荡策略,比较他们在一个月之内的盈亏情况。为了便于比较,我们从4月19号开盘开始建仓,一直持有到5月17日收盘平仓,都针对SR1709合约(主力合约)的期权进行操作,一万块本金计算净值。

  图9显示做多的两种策略,在这一个月之内的净值情况。做多包含两类方法,方法1建立四种认购期权的多头头寸,方法2建立四种认沽期权的空头头寸。图9显示最终净值最高的是卖虚值两档的认沽期权。这主要是三个原因造成的,第一,由于过去一个月白糖期货是一个震荡行情,故期权在方向上损失较小,即delta损失基本为0;第二,白糖期权上市当天隐含波动率较高,随后出现明显下跌,做空期权会在vega上获得盈利;第三,在一个月的时间内,卖期权会赚取一个月的时间价值,即期权的空头可以在theta上获利。

  图9做多策略

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  (买认购和卖认沽的四种方式,1个月资金净值的变化)

  图10显示做空的两种策略在一个月之内的净值情况。做空也包含两类方法,方法1建立四种认购期权的空头头寸,方法2建立四种认沽期权的多头头寸。图10显示最终净值最高的是卖平值的认购期权。具体原因与图9相同。

  图10 做空策略

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  (卖认购和买认沽,1个月资金净值变化)

  图11 豆粕期权上市一个月震荡策略的盈亏情况

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  图11显示了震荡策略在这一个月之内的净值变化情况。震荡策略包含五种方法,方法1建立平值处的双卖头寸,方法2建立虚值一档处的双卖头寸,方法3建立虚值两档处的双卖头寸,方法4建立虚值三档处的双卖头寸,方法5建立虚值四档处的双卖头寸。图11显示五种策略净值都大于0,卖平值的跨式策略最终净值最高,卖虚值三挡宽跨式策略的盈利最稳定。综合各方面的因素,我们推荐卖出虚值三挡的宽跨作为推荐策略。

  这也是合理的。第一,从4月19号开盘到5月17号收盘,SR1709是一个震荡走势,符合宽跨式策略的特点。第二,白糖期权上市当天隐含波动率较高,卖宽胯相当于做了两手vega空头,因此隐含波动率下降获利更高。第三,卖虚值三挡,相当于卖了300个点之外的虚值期权,它表示标的有5%以上的波幅,才有可能被行权,根据图8可知,白糖期货四月和五月的波幅75分位数都小于5%,这证明了卖虚值三挡在这两个月被行权是小概率事件。

  根据以上讨论,我们可以得出以下结论。

  结论5:四月和五月,在白糖期权上卖虚值三档宽跨策略具有明显优势。

  五、白糖期权比豆粕期权更容易赚钱吗?

  很多客户在实盘交易过程中,都反映在现阶段白糖期权比豆粕期权更容易赚钱,这是为什么呢?本部分尝试从原理上进行解释。

  图12 豆粕期权上市一个月震荡策略的盈亏情况

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  图12显示了震荡策略在豆粕期权上市一个月之内的净值变化情况。显然,虚值三挡卖宽跨策略也是最优秀的策略,既稳定又有盈利,最终它的净值达到1.07。与之对应,由图11可知,虚值三挡的卖宽跨策略在白糖期权上净值达到了1.1,同样策略明显优于豆粕期权。这主要是三方面原因造成的,第一,现阶段,做空白糖期权的隐含波动率比豆粕更有优势。白糖期货的季节性特征比豆粕期货更明显,大家对于五月份白糖期货的波动率降低有预期,因此做空白糖期权波动率比做空豆粕期权有优势,即vega方面白糖期权有优势。第二,做空白糖期权的时间价值有优势。白糖期权虚值三档卖宽胯的Theta是0.9,豆粕期权虚值三档卖宽胯的Theta是0.6,20个交易日两者会相差20*(0.9-0.6)=6个点。第三,白糖期货震荡特征比豆粕期货更明显。期权上市第一个月,白糖期货主力的波动只有0.65%,而豆粕期货主力的波动是2%,对于卖跨策略而言,豆粕期权在gamma上损失更多。

  结论6:从4月到5月,白糖期权比豆粕期权更容易赚钱。这主要是由于白糖期货的波动存在明显的季节性特征。

  六、结论

  根据以上讨论,我们可以清晰的得到以下六个结论。

  结论1:白糖期权持仓量不断增加,成交量基本稳定,该品种处于稳中有进的开始阶段。

  结论2:白糖期权的隐含波动率偏低,目前平值期权隐含波动率低于历史波动率。

  结论3:白糖期权的历史波动率处于历史上的最低位,历史波动率的20天均值处于25分位数之下。

  结论4:白糖期权的认购和认沽的隐含波动率曲线的偏度基本正常,没有出现明显套利机会。

  结论5:四月和五月,在白糖期权上卖虚值三档宽跨策略具有明显优势。

  结论6:从4月到5月,白糖期权比豆粕期权更容易赚钱。这主要是由于白糖期货的波动存在明显的季节性特征。

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