金属套利的基本形式及其操作技巧
2007-5-5 8:47:45 作者：期货理财 点击：
一、铜铝的跨市套利
跨市套利主要是利用国内外市场价格之间的差异，以牟取价差变动收益的一种套利方式。一般比较流行的是在两市相同或相近期货合约同时买进和卖出，待价差出现有利变动后即同时对冲平仓，有人称之为投机性跨市套利。而通过在LME点价后进口现货，然后在SHFE相应远期合约保值抛空(锁定利润)，实际上是介于套利与套期保值之间的一种特殊形式，属于一种实物贸易方式。我们将探讨的是前一种形式。
1.铜铝跨市套利的基础
国内外铜市之间的跨市套利，是近几年来比较流行和熟悉的一种套利方式。这主要是因为国内外铜价之间经常保持高度的正相关性，具备套利的良好条件；同时由于铜进口关税只有2％，使国内外铜市场具有较高的融通性和联动性，适合进行套利交易。尽管从历史走势看，沪铜和LME铜的价格之间存在着比较稳定的价差关系，即两市铜价运行的方向与速度趋于一致，但由于两者在地理位置、各自供求基本面及资金面等方面存在一定差异，使两者的比价关系经常随着行情的起伏而出现波动或偏离，套利商正是从这些价差的有利变动中来获利。
相对来说，国内外铝的跨市套利就存在一定的缺陷：一是铝进口税率高达9％，内外融通性差，更重要的是近几年中国逐步从以前的铝净进口国，转变为净出口国，习惯上在外盘买进而在国内抛出的套利交易失去基础，而反向套利则涉及到实物出口，非一般投机商所愿为之。二是沪铝市场发育一直不成熟，持仓量过小，套利的大规模头寸进出不易。三是沪铝价格波动更多的受国内现货市场及供需基本面的影响，或随现货价格波动，与外盘的联动性较差，有时甚至出现背离。因此，铝市的跨市套利交易存在一定的风险，但其总体走向是趋于一致的，适合做中长线套利头寸。另外，随着沪铝的活跃和入世后关税的逐步降低，两市的联动性或相关性将进一步增强，套利的机会也会增加。因此，国内外铝之间的套利也将和铜市一样日臻成熟，值得关注。
2.国内外铜市的比价关系及其变化趋势
按照外汇比较折算，加上运保费(PREMIUM)、进口关税、增值税及其他费用后，电解铜的进口到岸成本基本与沪铜持平。因此，两者比价按美元和人民币的标价，基本维持1:10左右的关系，即LME铜美元报价与沪铜的人民币价格之间的正常比价关系是1:10。
从历史上看，两市的比价基本围绕1:10上下波动，大致的波动区间维持在9.6－10.5之间。当比价接近波动区间的上下限，或者超出正常波动区间时，就产生了比价的异常现象，必然存在着比例回归正常的要求。这种偏离就为跨市套利交易提供了可能和机会。而比价关系从偏离或异常的矫正或回归过程，也就是套利的获利过程。一般接近波动区间的上限即可进行正向套利(即卖出沪铜买进LME铜，简称“正套”)，而接近区间的下限则可反向套利(即反方向操作，简称“反套”)。
随着套利力量的加强，国内外铜价的相关性和联动性更趋密切，造成比价波动区间趋于收敛，套利的获利空间也被压缩。从附图中可看到，自1993年以来两市的比价正常波动区间介于9.57－10.45，极端比价曾达到过8.93和11.52。但随着时间的推移，这种比价的波动范围逐渐收缩，近两年大致在9.7 －10.40区间波动，其主要原因就在于参与套利交易群体的日益庞大，有效调节着两市的比价关系。只要有一定程度的偏离，马上吸引大量套利盘介入，不正常的比价就在较短时间内得到矫正，以往两市价差经常达到500－1000点的奇观再也难得一见了。
国内外铜比价关系的变化趋势，增加了跨市套利交易的难度，但也提供了新的机遇：
首先，国内外铜市几乎亦步亦趋的走势特征，使其相关性更强，因而该品种跨市套利的风险也日益降低。其次，国内外铜市比价波动区间趋于收缩，使单次跨市套利的获利空间相对收缩，但比价的回归与调整时间，及套利持仓周期则相应缩短，套利的时间成本降低。因此，在设计套利方案或选择进场时机时，不能指望出现像以前那样大的偏离程度，即利润目标要缩小。第三，由于联动性的加强，比价关系的调整，套利的机会相对也更多。最后，跨市套利交易模式的增加和改变，提供了更多的套利机会。
国内早期的跨市套利基本局限于买LME铜抛沪铜的单一模式，即“正套”，这主要是因为我国铜资源缺乏，一直大量进口，而很少出口，甚至作为战略物质被禁止出口。其结果自然是交易商习惯于在LME做买盘，而在沪铜市场抛空。即便套利失败，作为最后手段，也可将套利转变成现货进口交易，在国内实物交割，而反向操作则风险相对很大。但近两年来，交易商开始在国内铜价低于外盘一定程度时，进行买沪铜抛国际铜的反向交易，即“反套”。这种做法在2002年上半年的套利交易中表现比较突出。应该指出，反套所存在的风险也是显而易见的，如基差大幅变动的风险、因时间周期拉长所导致的迁仓成本提高等风险。
此外，跨市套利交易涉及到的毕竟是两个不同的市场，其基本面不仅存在一定程度的差异，而且这种差异性会随着时间的变迁而发生改变。因此，两市之间铜价的正常比价关系和波动区间也不是一成不变的，而会发生调整。比如去年因为沪铜库存高企，现货压力沉重，沪铜走势就相对弱于外盘，国内外基差很少超过 10.20，且大部分时间在10以下的偏低区域运行。但今年随着国内铜市基本面的改善，沪铜走势明显强于外盘，国内外基差绝大部分时间都在10.00－ 10.40之间的区间上档运行。因此，对于国内外基差的波动区间，应根据不同时期基本面的变化，以动态的眼光进行观察，并及时进行调整和预测。
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