恩捷转债072812申购价值一览(2)

　　公司在锂电池隔膜领域主要采用湿法工艺，相较干法工艺具有诸多技术优势。湿法隔膜的制造是通过将液态烃或一些小分子物质与聚烯烃树脂混合降温进行相分离，压制为膜片，并加热后进行双向拉伸，进一步处理而得的相互贯通的微孔膜材料，工艺和流程较为复杂，技术壁垒高。相较于采用干法工艺的产品，湿法隔膜具有更好的孔隙结构一致性、更强的TD方向拉伸强度、更优异的抗穿刺强度等优势，并且厚度更薄、更均匀。

　　从公司的营收结构来看，膜类产品是公司当前的主要收入来源。根据公司2019年中报披露的数据，公司在2019年上半年13.78亿元的总营收中，来自膜类业务的收入占比超过80%，无菌包装、烟标和特种纸业务的收入占比分别约为9%、4%和3%。进一步细分来看，在膜类产品11.16亿元的总营收中，湿法隔膜的收入占比约为3/4.在所有品类中营收占比最大，而BOPP中平膜和烟膜则分别占16%和8%。此外，分市场来看，公司当前85%的收入来自中国大陆市场，海外市场的营收占比约为15%。

　　锂电池隔膜是锂电池产品的重要原材料，在当前新能源车的发展趋势下，动力电池的需求旺盛，为隔膜类产品的增长提供了广阔的空间。动力电池对隔膜的基本性能要求较高，同时随着市场对动力电池性能要求的不断升高，隔膜类产品也逐渐向高端化发展，行业技术壁垒逐渐升高。在这样的趋势下，拥有强大技术积累的恩捷股份优势凸显。

　　三元锂电池的发展趋势有望进一步提升公司湿法隔膜产品的下游空间。目前，主流的动力电池包含了磷酸铁锂电池和三元锂电池等品类，其中三元锂电池基于其放电范围宽、单位能量密度高、循环性能好等特点，有望逐渐替代磷酸铁锂电池在未来的新能源乘用车领域成为主流(例如特斯拉等已经采用)，而三元材料技术所用隔膜配套广泛采用湿法隔膜，作为全球市占率第一的湿法隔膜制造商，公司的下游空间有望进一步提升。

　　客户方面，公司的下游客户涵盖了全球范围内的诸多海内外锂电池巨头。其中，国内客户主要包括宁德时代、比亚迪、国轩高科等，三家锂电池生产商在国内的市占率约为76%。而海外市场方面，公司目前已经成功进入海外三大锂电池供应商：松下、三星和LGC的供应链体系，而这三家公司在海外市场的市占率超过80%。

　　业绩方面，近期公司营收和净利润均迎来快速增长。根据公司2019年三季报披露的数据，公司2019年Q1-3共实现营收21.06亿元，同比增长接近29.88%，实现归母净利润6.32亿元，同比增长95.8%。此外，公司已于今年1月发布业绩预告，2019年公司预计实现归母净利润7.76-9.06亿元，折合同比增速49.75-74.71%。

　　估值方面，公司目前市盈率处在近三年中等位置，而市净率则处在较高位置。前期公司正股价格迎来一轮持续上涨，带动PE-TTM和PB-LF分别上行至更高的历史分位数区段。

　　总结来看，恩捷转债正股为湿法隔膜的全球龙头，行业地位高，同时转债的信用评级和规模尚可，上市价格有望达到120元以上，一级机会建议重点关注。后续机会方面，考虑到新能源车行业高景气度有望延续，在公司强大的竞争壁垒，及三元锂电池替代趋势等因素的支撑下，恩捷转债后续的二级市场机会也值得关注。