百润转债072568投资价值如何？

　　百润转债当前正股价：65.37元，转股价：66.89元，转股价值：97.73元，纯债价值：88.68元，保本价：115.1元，债券年收益：2.41%，AA级。

　　转债信息

　　当前债底估值为85.71元，YTM为2.41%。百润转债存续期为6年，联合评级为AA/AA，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率5.1279%（9/24）计算，纯债价值为85.71元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护性较强。

　　正股分析

　　百润股份业务为预调鸡尾酒和香精香料。预调鸡尾酒RIO收入占比88.45%（21H1），近三年CAGR达28%，香精香料近年业务规模变动不大。国内预调鸡尾酒龙头企业，欧睿数据显示2020年百润股份占预调鸡尾酒市场销售额30%，销量市占率达到86.8%。

　　当前公司预调酒已具备3%-13.5%不同酒精度6大系列50余种口味的产品矩阵。定位RIO变为家庭饮用的第一品牌，目前我们95%都是拿回家喝的;作为女性饮酒第一品牌;年轻人的第一口酒。

　　预调酒行业经过2015年的大爆发，16年整个行业都在去库存，多企业退出，百润在最近几年调整得当，存货周转率在2016年急跌后，近年已逐步企稳，高于同类酒企。目前百润营收可以保持20%+的增速。2019年年度及至今净利润保持稳定增长，2020年一季度及二季度保持在50%+增速，非常亮眼。

　　对标成熟市场，2020年中国预调酒市场规模不足美国、日本市场的1/10，人均消费额不足日本的1/100，我国预调酒市场仍处于起步阶段。预调酒和啤酒均是低度数酒，在消费场景上也有诸多重合，当前中国预调酒销售量/啤酒销售量比值偏低，有待提升。对标啤酒市场，中性预期2025年中国预调酒市场规模126.87亿元。

　　RIO鸡尾酒自2003年推出，已成为Z世代酒饮消费典型品牌，当前产能已扩充至6600万箱/年，产销率波动增长，且维持在较高的水平;产能利用率仅35.8%，随着预调酒市场恢复，公司产能利用率逐步提升，能有能力支撑公司业务发展。

　　已经形成上海、天津、佛山、成都四大生产基地，销售半径基本覆盖全国，减少运费成本，提升盈利能力。

　　2017 年布局烈酒生产线项目邛崃布局基酒项目，预计2021年竣工。2020 年定增及2021 年发行可转债募集资金布局共6.775万吨威士忌原酒储藏项目，增价成本优势，为推出以威士忌为基酒的预调酒新品、威士忌产品蓄力。

　　申购建议

　　我们预计上市价格在111.64~132.37元区间，网上中签率为0.0035%。综合可比标的，考虑到百润转债的债底保护性较强，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在24%左右，对应的上市价格在112-132元区间，建议申购。