ETF套利？

ETF套利因为“风险小、 收益大”而受到市场青睐，也是上证50ETF最能吸引眼球的特征之一。上证50ETF的设计者发挥出高超的智慧，克服了中国（内地）证券市场不完善而引发的重重障碍，成功地保留了ETF套利功能。这在一定程度上拓展了“只能依靠股价上涨方能获利”的市场约束，为盈利模式创新开创了通途。

1、ETF套利基础

ETF套利的基础源于投资者在两个市场的参与，即投资者在一级市场上用一篮子股票组合申购ETF或把ETF赎回成一篮子股票组合，以及投资者在二级市场上买卖ETF份额。所谓的“一篮子股票组合”指上证50ETF根据上证50指数的构成所建立的投资组合，计量单位为100万50ETF，分别对应多少股中国联通、多少股中国石化等50只股票。申购就是用这一个篮子股票组合向基金公司“交换”得到100万份ETF，赎回就是拿100万份ETF向基金公司“交换”得到一篮子股票组合。只要上证50指数成份股不进行调整，这一篮子股票组合也保持不变。

由一篮子股票组合各种股票的数量和市价即可得到一篮子股票的市价，该市价除以100万就得到50ETF的实时净值；而上证50ETF作为一个交易所交易的品种，最新成交价即为实时市值。篮子股票的总供求关系，决定篮子股票的市价，同时决定ETF实时净值；而上证50ETF的供求关系决定其成交价格，即ETF市值。因为ETF净值和市值由不同的市场所决定，二者必然存在一定的偏差，只要该偏差扩大到一定程度就产生了套利机会。

2、ETF套利模式

如果ETF市值大于ETF净值而产生套利机会，称之为“溢价套利”；反之ETF市值小于ETF净值而产生套利机会，称之为“折价套利”。溢价套利中，套利者先买入一篮子股票组合（成本近似为ETF净值），然后发送申购指令要求实时申购，最后将申购的ETF份额当日卖出（收益近似为ETF市值），赚取“ETF市值和ETF净值之差乘以套利单位（如100万）”的收益，只要该收益值大于套利费用，套利者就可赚钱。折价套利中，套利者先买入ETF份额（成本近似为ETF市值），然后发送赎回指令要求实时赎回，最后将赎回的篮子股票组合卖出（收益近似为ETF净值），赚取“ETF市值和ETF净值之差乘以套利单位（如100万）”的收益，只要该收益值大于套利费用，套利者就可赚钱。

3、套利费用估计

由上可知，无论是溢价套利还是折价套利，只要“ETF市值和ETF净值之差的绝对值乘以套利单位（如100万）”的毛收益大于套利费用，套利者即可盈利。在套利者考虑是否入市套利时刻，ETF市值和净值都是确定的，唯一不确定的是套利费用，为了保证套利收益，套利者必须准确估计套利费用。

从套利费用的构成上，可分为固定费用和变动费用两部分。

固定费用主要是指买卖股票和基金过程中必须支付的佣金、印花税、经手费、过户费等，以及申购赎回过程中的费用。因为任何一个完整的套利过程都必须包括买股票、申购、卖ETF（溢价套利），或买ETF、赎回、卖股票（折价套利）。

变动费用源于实际买卖过程中的成本收益于ETF净值的差异。以溢价套利为例，即使不考虑佣金、印花税等固定费用，套利者买入一篮子股票组合的成本可能高于ETF净值，最后也不一定以基金市值卖出，这两项就构成了变动费用。

建立最合适的金融模型，准确估计套利费用，尤其是变动费用，是套利成功的关键，也是套利者水平高低、套利工具优劣的标志。

4、套利门槛问题

上证50ETF的设计充分考虑了市场现状，为套利者提供了最大的便利，但并不是所有人都可以参与ETF套利，也不是所有证券公司都可以提供ETF套利功能。对于投资主体来说，至少需要投资100万份ETF的资金方可从事ETF套利。因为ETF的申购赎回以100万份或其整数倍为单位。以目前的50指数的情况来看，大约需要100万。对于代办机构来说，上证50ETF只允许银河证券、北京证券等十七家参与券商代办ETF申购和赎回，没有ETF申购赎回资格的券商难以帮助您完成套利全过程。因此，您如果想开展ETF套利，必须到可以直接或间接办理ETF申购赎回的券商处开户。

投资ETF需要程序化交易工具

研究表明，ETF需要全新的投资工具方可有效把握金融创新所带来的投资机会。所谓程序化交易，指交易员利用计算机实时分析投资机会，并自动或半自动（交易员确认投资信号后自动）完成交易全过程。我们认为，上证50ETF独特的申购赎回机制使得普通投资人、套利交易者和变相T+0交易者都有开展程序化交易的需求。

1、投资ETF（非套利和变相T+0交易）需要程序化交易工具

由上证50ETF招募书可知，获得ETF单位和ETF变现各有两条途径，即一级市场的申购赎回和二级市场的买卖。小额投资者资金有限，无法参与一级市场的申购赎回，只能通过二级市场交易完成投资。而大额投资者（投资量超过100万份ETF）有两条参与途径，“聪明”的投资者必然要比较：通过哪条路径获得ETF单位成本最低？通过哪条路径变现ETF收益最高？以投资ETF为例，假设某个“聪明”的投资者准备买入100万份ETF，他首先要根据50只成份股的盘口数据计算“买入一篮子股票组合再申购”的花销，同时计算“直接买入ETF”的成本。如果有某个程序可自动实时计算这两个值，如果“直接买入ETF”成本较低，则自动（或经用户确认后自动）发送买入ETF的委托指令，否则自动（或经用户确认后自动）发送委托指令要求买入一篮子股票组合，并在买入成功后自动申购成ETF。如此以来，将大大简化投资流程，优化投资收益。

2、程序化交易是ETF套利不可缺少的交易方式

由前文可知，ETF套利需要实时分析折溢价以及变动费用的估算。分析折溢价和变动费用估计，必然涉及50指数成份股和ETF的实时盘口（价格和数量），以及金融模型，没有程序化交易工具的帮助，难以在短时间内完成。无论是溢价套利还是折价套利，都涉及50只成份股的买或卖。手工处理50个委托，而且可能还涉及重新下单，以及现金替换等问题，绝非易事。重要的是，ETF套利时效性很强，完成时间越长，套利者就暴露更大的风险。为了尽可能地减少套利风险、把握套利机会，套利者必须依靠程序化交易工具。

3、变相T+0交易也需要借助程序化交易

根据产品设计，投资者可借助上证50ETF尝试变相T+0交易。变相T+0交易也有两个方向，溢价方向是先买股票最后卖ETF，折价方向是先买ETF后卖股票。到底选哪个方向，投资者必须先考虑“T+0交易”的完整性，比如说是否存在股票涨停（股票涨停后溢价方向的T+0交易难以完成），投资者还需要考虑相对收益，即其它条件相同的情况下ETF处于溢价优先选择溢价方向，ETF处于折价有限选择折价方向。T+0交易方向的选择，以及随后的51只证券买卖都必须借助程序化交易工具。

这种套利只是理论上可行不适合大部分中小投资者，要有100万以上的资金，而且这种套利的机会很少而且有很多套利的委托软件，有这种机会他们马上就执行所以轮不到你的。

（责任编辑：张晓轩）